摩根大通：全球不缺原油，缺油轮！霍尔木兹流量暴涨，油价新逻辑来了

汇通财经APP讯——周一（10月12日）亚洲时段，摩根布伦特原油期货小幅下跌，大通跌幅约1%，全球缺油当前交投于103美元/桶附近。不缺供应端的原油结构性瓶颈正在成为市场定价的新变量。

摩根大通在10月9日的轮霍量暴逻辑研究报告中指出，10月的尔木油价压力来自油轮不足，而非原油本身。兹流涨油中东经霍尔木兹海峡的价新出口量从7月和8月的约每日750万桶升至9月的约每日1200万桶，推动交付原油价格回升至春季高点，摩根欧洲炼油利润率再次转为负值，大通提高了炼厂削减开工率的全球缺油风险。

核心判断：瓶颈是不缺船而非油

摩根大通认为，10月的原油油价压力来自运输成本和难度，而非原油不足。轮霍量暴逻辑交付原油价格已回升至春季高点，欧洲炼油利润率再次跌破零，提高了炼厂削减开工率的风险。

这一判断的核心是：在当前的油市中，边际价格由交付成本而非原油本身设定。这意味着基准期货与炼厂实际支付价格之间的差距可能扩大，而运费敞口比单纯的原油敞口更直接地受益。欧洲炼油利润率为负，提高了削减开工率的可能性，这将削减原油需求，并可能在交付成本维持高位的同时限制基准价格。

霍尔木兹流量激增：从750万桶到1200万桶

这一焦虑的根源可追溯至9月，当时中东生产商加大了经霍尔木兹海峡的运输量。流量从7月和8月的约每日750万桶升至9月的约1200万桶，将越来越多的油轮吸引到该地区。

到9月，全球超过五分之四的超大型原油运输船——最大级别的油轮，每艘可装载约200万桶——处于活跃服务状态，几乎没有闲置产能。

这一数据解释，船队的利用率已接近极限，任何进一步的运输需求增长都将面临运力约束。

运输效率下降：船对船转运与绕行路线

摩根大通指出，问题不仅在于有多少船，还在于它们的使用效率。更多船只被用于船对船转运——在海上将货物从一艘油轮转移到另一艘——这一过程可能占用一艘船长达10天。其他船只则选择更长的路线以避开高风险水域。

两者都延长了航程，减少了每艘油轮能完成的货物数量，因此需要更多船只来运输相同数量的石油。这一效率下降是运力焦虑的结构性原因，而非单纯的船只数量不足。

制裁收紧：125艘伊朗超大型油轮被排除

制裁进一步收紧了局面。约125艘伊朗超大型原油运输船，相当于全球船队的约13%，因美国措施而实际上被排除在主流市场之外，许多船只锚泊或漂航在波斯湾或斯里兰卡和马来西亚附近。

这一被排除的运力意味着，全球船队的有效供给减少了约13%，加剧了运力焦虑。

全球油轮船队广泛收紧：从区域不足到全球焦虑

摩根大通估计，运输中东原油（不含伊朗）现在需要比2025年平均多35艘超大型原油运输船、13艘中型苏伊士型油轮和10艘较小的阿芙拉型油轮。随着该地区吸收更多船队，超大型原油运输船在其他地区的使用量减少了16艘。大西洋盆地的生产商正在通过改用较小的船只来适应，一艘超大型原油运输船的货物约等于两艘苏伊士型或三艘阿芙拉型。在中东以外，阿芙拉型的使用量比2025年平均增加约140艘，即23%，苏伊士型增加约50艘，即11%。

摩根大通得出结论：原本的区域性超大型原油运输船不足，已演变为全球油轮船队的广泛收紧。

这一局面的特别之处在于，仅增加原油无法缓解焦虑：没有额外的船只，额外的出口可能加深焦虑。霍尔木兹流量的速度、较小油轮级别的费率，以及美国对伊朗航运压力的任何变化，可能决定这第二个“4月”是否会像第一个那样持久。

总结

摩根大通指出，10月的油价压力来自油轮不足而非原油不足。霍尔木兹流量从7月和8月的每日750万桶升至9月的每日1200万桶，全球超过五分之四的超大型原油运输船处于使用状态。船对船转运和绕行路线降低了运输效率，约125艘伊朗超大型油轮因制裁被排除，相当于全球船队的13%。

摩根大通估计，运输中东原油需要比2025年平均多35艘超大型原油运输船、13艘苏伊士型和10艘阿芙拉型，原本的区域性不足已演变为全球油轮船队的广泛收紧。这一局面的特别之处在于，仅增加原油无法缓解焦虑，因为瓶颈在于船只而非原油。交付原油价格回升至春季高点，欧洲炼油利润率转负，提高了炼厂削减开工率的风险，可能在交付成本维持高位的同时限制基准价格。

霍尔木兹流量速度、较小油轮费率和美国对伊朗航运压力，将决定这一焦虑局面的继续时间。


（布伦特原油期货日线图，来源：易汇通）

北京时间12:01，布伦特原油期货报103.11美元/桶。

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